Stockholm, 11 december 2023
Författare: Cristina Lugaro

Med förväntningar om att räntetoppen infunnit sig har börsen piggnat till. Ett segment som vädrar morgonluft är nordiska små- och mikrobolagsaktier.

Efter en tuff period finns chans till revansch – och flera bedömare pekar på återhämtningen för småbolagsmarknaden är i startgroparna inför nästa flerårscykel.

Christoffer Ahnemark, förvaltare på Origo Fonder, ger sin syn på läget och avslöjar vad som är högst upp på önskelistan inför 2024.
 

Christoffer Ahnemark, förvaltare, Origo Fonder

1. Origo SELEQT är en fond som placerat sig högt inom fondkategorin med inriktning små- och mikrobolag i Norden sedan starten i mars 2022. Vad är förklaringen?

Det har varit en utmanande marknad, men på Origo Fonder investerar vi med övertygelse. Vi letar efter de allra bästa casen i hela Norden och fokuserar på genuina småbolagsaktier. Vi äger endast bolag vi verkligen tror på. Starka affärsmodeller, hög och hållbar vinsttillväxt samt attraktiva värderingsnivåer är genomgående teman i fonden. Det tror jag har bidragit till utvecklingen.

2. Era största innehav skiljer sig tydligt från andra fonder. På vilket sätt har Origo-modellen hjälpt er under det gångna året?

Origo-modellen är ett stort stöd i förvaltningen. Genom vår analysmodell lyckas vi identifiera positiva förändringsresor tidigt, som ännu inte är på allas radar. Att tänka annorlunda och gå motströms är sällan enkelt, men vi upplever att de största felprissättningarna finns i underanalyserade och missförstådda företag. Det gäller att leta bortom de upptrampade stigarna på småbolagsmarknaden i Norden.

Efter den stora nedcykeln under åren 2022 och 2023, har värderingsnivåerna kommit ned rejält – trots att flertalet bolag fortsatt att leverera solid tillväxt i intäkter, kassaflöden och resultat. Vår bild är att det finns flertalet förbisedda och oupptäckta kvalitetsbolag till sällsynt attraktiva värderingar i dagsläget.

3. Julen närmar sig, vad står högst på önskelistan för portföljens del inför 2024?

Oj, det var en bra fråga. Det finns mycket på önskelistan efter detta svåra år (skratt).

Eftersom vi arbetar med koncentrerade portföljer jobbar vi nära våra innehav, ofta i direkt dialog med företagsledningen och styrelsen. Ett område som vi verkligen gillar är återköpsprogram av egna aktier (eng: ”buybacks”). Detta eftersom många aktier är fundamentalt undervärderade, där stort värdeskapande kan ske genom att återköpa aktier under dess inneboende värde. Under året har vi fått se buybacks i flera stora innehav som Spar Nord, Trifork, Nekkar och Norva24.

På önskelistan finns tveklöst att vår danska industrigrossist – Brdr. A&O Johansen – ska lansera ett liknande återköpsprogram. Det är något som vi lyft med ledningen. Utrymme finns och aktien handlar långt under vad som är motiverat givet FCF-potentialen, den ledande marknadspositionen och realtillgångarna i balansräkningen, primärt centrallager och andra fastigheter. På kort sikt tror vi det skulle kunna låsa upp 50% uppsida, men på längre sikt är aktien värd betydligt mer.

Cristina Lugaro

Vill ni veta mer om Origo SELEQT eller boka möte med Christoffer Ahnemark? Kontakta Cristina Lugaro, IR, på cristina.lugaro@nrp.no
Tfn: +46701654713
 

Riskinformation: Aktier och fonder kan både öka och minska i värde. Det är inte säkert att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. En investering i ORIGO SELEQT bör ses som en långsiktig investering 

Om Origo Fonder

Origo Fonder är ett alternativt fondbolag fokuserat på nordiska småbolagsinvesteringar. Origo erbjuder två strategier. Origo QUEST – en flerfaldigt prisbelönat aktiehedgefond med start januari 2013. Origo SELEQT – en koncentrerad nordisk små- och mikrobolagsfond med start mars 2022.

Efter tre månader i rad med nedgångar på de globala aktiemarknaderna vände det kraftigt upp i november. De ledande aktieindexen ligger nu på plus för helåret 2023 vilket är en betydande scenförändring från det deppiga 2022. Undantaget är svenska mikro/småbolag som trots ett novemberrally ligger på -16% respektive -6% hittills i år (OMX Small/ Mid Cap).

Bakom uppgången finns en ökad tilltro till att den amerikanska inflationen ska fortsätta ned och att Fed kommer börja med räntesänkningar redan före sommaren 2024. Världsindex steg med 8,1% och nordiska småbolag med 6,4%. På branschnivå steg räntekänsliga sektor som fastigheter och teknologi, medan banker och dagligvaror hade en mer eller mindre neutral utveckling.

Vi har i tidigare månadsbrev under hösten påpekat att småbolagens vinstutveckling som aggregat har varit stabil under hela turbulensen 2020-2023 men att värderingen har sjunkit kraftigt. Vår positiva syn inför 2024 står fast och vi menar att den senaste tidens ledande makro och företagsdata stödjer den bilden.

Avkastningen uppgick till 3,2% och därmed har fonden tagit sig tillbaka till positiv avkastning på 12 månader och till 8,2% i årlig avkastning sedan start. Den långa boken drog upp månadens resultat, genom stark utveckling för bland annat Musti och New Wave. Spar Nord Bank bidrog negativt. Den korta boken gav ett mindre negativt bidrag och ingen position stack ut. På helårsbasis har dock våra korta positioner bidragit med +30% i avkastning vilket vi är mycket nöjda med.

Under främst oktober och inledningen av november har vi stängt flera enskilda positioner i kortboken där våra investeringsidéer har spelat ut väl.

I slutet på månaden fick vi ett uppköpserbjudande på vårt enda finska innehav; Musti. Vi investerade i det lönsamma och snabbväxande husdjursbolaget i samband med börsnoteringen 2018 till kurs 8,75 EUR. Ett konsortium bestående av ett portugisiskt riskkapitalbolag och företagsledningen erbjuder nu 26 EUR per aktie. Under samma period har Helsingforsbörsen givit 0-avkastning, så vi i förvaltarteamet, tillika andelsägare i Quest, har all anledning att vara nöjda med investeringen.

Budet är ett i raden av många förvärv som påverkat fonden positivt under årens lopp. Tidigare har fonden gynnats av uppköpserbjudande i bland annat Veoneer, Cherry, DIBS, Mercell, Tribona, Recipharm. Sammantaget har omkring 1/3 av fondens NAV varit föremål för utköp, så detta har varit en betydande långsiktig värdedrivare. Vi ser nu tecken på att uppköpsaktiviteten kommer öka väsentligt närmaste året, givet vad vi hör när vi träffar bolag och branschexperter. Att vi sannolikt har passerat räntetoppen är också en mycket viktig faktor i de förhandlingar som nu sker mellan potentiella köpare och säljare.

Vår syn på aktiemarknaden i allmänhet och småbolagsmarknaden i synnerhet är positiv, drivet av vår tes att det blir en ekonomisk mjuklandning och att vi har passerat räntetoppen. Ofta underskattar man kraften i vändningsfaserna och det kan mycket väl bli fallet även denna gång. Det viktiga är att vi tar vara på de intressanta investeringsmöjligheter som ständigt dyker upp den de nordiska börserna och inom närliggande tillgångar. Ett skifte i makro- och räntecykeln kommer dock per automatik skapa stora möjligheter både på lång- och kortsidan, så 2024 ser ut att kunna bli riktigt intressant år för aktiva investerare.

Till sist vill tacka alla våra gamla och nya investerare för förtroendet under 2023 och passa på att önska alla en God Jul och ett Gott Nytt År.

Nästa teckningsdag är 20 december

ORIGO SELEQT steg 6,0% under månaden, Addlife, Diös och NKT gav större positiva bidrag till fondens utveckling. Negativa bidrag kom primärt från större innehaven i TGS, Spar Nord och VBG. Sektormässigt har exponeringen ökats i bolag verksamma inom hälsovård, teknologi och industriservice.

November blev en månad med stora variationer. Fallande långräntor gav andrum till pressade sektorer. Bland månadens vinnare hittas föregående månaders stora förlorare, det vill säga räntekänsliga fastighets- och teknikbolag. Tumregeln att de mest nedtrycka aktierna tenderar att uppleva största uppgången när ”risk-on”-miljön hastigt återvänder, ser ut att stämma även denna gång.

Kvalitetsbolag, som ofta har starka balansräkningar och god lönsamhet, upplevde mindre dramatiska uppgångar under november. Å andra sidan, har dessa bolag uppvisat större motståndskraft under nedgångsperioden på börsen.

Sentimentsskiftet har gjort avtryck på andra håll. Portföljens s.k. ”räntevinnare” utvecklades sidledes, till negativt, under perioden. Ett exempel är fondens största innehav i Danmark, Spar Nord, som backade, trots positiva tongångar. Även om den ”enkla resan” i form av om av omprissättning av låneboken skulle ha nått vägs ände, erbjuder den välskötta banken stora aktieägarvärden.

På rådande nivåer handlar Spar Nord till p/e 5x på innevarande års prognos. Banken har konsekvent levererat stabila resultat över hela kreditcykeln. 2024 är det dags för 200-årsjublieum. Med en räntabilitet på eget kapital, RoE, om 20% och successiv implementation av IRB-projektet, väntar vi oss stora återföringar till aktieägarna i form av höjd utdelning med utökat aktieåterköpsprogram.

Vid utgången av månaden har majoriteten av de sista mikrobolagen i Norden släppt sina delårssiffror. För portföljens del har b.la. norska Nekkar nyligen släppt sin Q3. Rapporten för tredje kvartalet bekräftar vår investeringstes på flera områden. Dels utvecklas basaffären – Syncrolift – stabilt, där servicedelen har fortsatt förädlingspotential. Därutöver finns lovande optioner i form av SkyWalker och Fiizk.

Dagen innan rapporten kommunicerades en större order för ett nybyggnationsprojekt i Indonesien motsv. 15 miljoner USD. Orderboken stärks och bekräftar utsikterna inför kommande år. Med förskottsbetalningar väntas kassaflödet förbättras in i Q4.

Hög lönsamhet, en överkapitaliserad balansräkning och låg värdering ~7x ebit skapar förutsättningar för fortsatta aktieåterköp i Nekkar. Med stor nettokassa relativt marknadsvärdet, finns dessutom utrymme för mer värdeskapande M&A i gruppen.